11月以来，在防疫政策优化、房地产“三支箭”和资金利率等多重因素的影响下，债券市场出现大幅回调，继而引发理财产品赎回和债券抛售，债券资产价格快速下跌，导致理财产品的净值出现大幅度波动，一大批理财产品收益出现回撤，甚至跌破净值（单位净值小于1）。据Wind数据显示，截至12月18日，由理财公司发行并存续的理财产品中有3654只最新单位净值小于1，破净数量达历史新高。针对近期理财产品净值回调，甚至部分理财产品跌破净值，如何做好后续产品的操作，成为很多投资者关注的问题。本文通过分析理财产品净值回调的原因，提出应对策略建议。
一
理财产品净值回调的原因分析
1、资管新规后理财估值体系的变化
2018年4月27日，为打破“刚性兑付”，回归资管行业本质，中国人民银行、银保监会、中国证监会和外汇局联合印发了《关于规范金融机构资产管理的指导意见》（以下简称“资管新规”），净值型理财产品开始逐步走向市场。随着资管新规过渡期结束、理财产品净值化全面实施，至2022年6月末，市场上净值型理财产品存续规模占比已达到95%以上[1]。
资管新规对理财产品投资金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。当前市场上除现金管理类理财产品和部分封闭式理财产品可以采用摊余成本法估值外，其余理财产品基本使用市值法估值。采用摊余成本法估值的理财产品应满足监管及会计要求，现金管理类理财产品需严格执行现金管理类理财规定[2]；封闭式产品所持有的金融资产采用摊余成本法，需要满足两个条件：一是合同现金流量特征通过SPPI测试，二是业务模式是以收取合同现金流为目的并持有至到期。
市值法是在每个估值日从市场或者第三方取得估值价格，并将公允价值变动计入当日损益，能够体现出产品所投资的资产真实价格。如债券的市值法就是由指定机构每个交易日根据市场利率、信用资质、流动性及市场活跃度等指标对债券进行估值，债券的价格每天调整，产品的价格也随之调整，波动较为明显。
2.理财产品投资品种以债券为主
根据《中国银行业理财市场半年报告（2022年上）》数据显示，从产品运作模式看：截至2022年6月末，全市场开放式理财产品存续规模占全部理财产品存续余额的83.33%，封闭式理财产品存续余额占比仅为16.67%，市场存续产品以开放式产品为主。
从理财产品投资结构看：截至2022年6月末，全市场理财产品投资资产合计31.81 万亿元，理财产品资产配置以固收类为主，投向债券类、非标准化债权类资产、权益类资产余额分别为21.58 万亿元、2.27 万亿元、1.02 万亿元，分别占总投资资产的67.84%、7.14%、3.21%。可以看出，当前理财产品主要以投资债券类资产为主。
3.债券市场的大幅调整
随着银行同业存单、中期借贷便利（MLF）大量到期，再加上“双11”期间备付资金冻结，资金面出现了边际收紧，流动性短期承压。同时受房地产“三支箭”、“金融16条”、疫情防控政策优化等政策措施的推出，市场对经济基本面预期的修复，对债券市场形成利空，债券市场出现大幅波动。Wind数据显示，11月16日10年期国债收益率上行至2.84%， 11月10日以来上行超过13bps，而1年期AAA级同业存单收益率单日上行18bps，达到2.65%，11月以来累计上行61bps，距离MLF仅10bps。从绝对数值来讲，此次债券利率上行并不算高，但是上行速度极快，几乎形成了一条向上的直线。这也就导致此轮理财收益的回撤来的更急、更突然，引起了投资者的强烈反应。
此次债市下跌始于11月初，进入12月份仍未见企稳迹象。截至12月13日，累计下跌幅度高达1.17%。值得注意的是，债市持续调整，对债券一级发行市场产生重大冲击。Wind数据显示，截至12月13日，12月以来已有128只债券公告“取消发行”或“发行失败”。11月份有339只债券公告“取消发行”或“发行失败”，为今年以来月度最高值。
[1] 出自《中国银行业理财市场半年报告（2022年上）》
[2] 《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（银保监发[2012]20号）
二
理财产品净值波动内在逻辑
当前，主要投资债券市场的理财产品净值波动存在以下内在逻辑关系：首先，债券市场回调引发理财产品净值波动；其次，理财产品净值波动触发投资者赎回理财产品；再次，理财产品管理人迫于流动性压力抛售债券，引发债券市场进一步波动，进而再次影响理财产品净值。
1.债券市场回调及理财产品市值法估值引发产品净值下跌
一是经济预期转好导致债市看跌。主要表现为二级市场债券到期收益率提升，价格下降。对于债券而言，其到期收益率决定了债券价格涨跌，一般利率上涨的时候，债券价格就会下跌，反之亦然。债券到期收益率与宏观经济、货币政策密切相关。当经济形势变好时，货币需求增加、利率上涨，容易带动债券市场下跌。由此可见，此次债券市场回调带来的最直接后果就是理财产品所持有的债券价格下跌。
二是债券价格下跌导致理财产品估值下降。一方面，当前理财产品主要投资债券类资产，债券投资比重最大，理财产品持有的债券价格下跌对产品整体估值影响较大。另一方面，当前理财产品大部分改用了市值法估值，债券价格的变化可实时体现在理财产品的净值变化上，债券价格上涨，投资该债券的理财产品净值也跟着涨，反之债券下跌，理财产品净值也会下跌。
2.理财产品净值下跌推动投资者大量赎回产品
一是开放式理财净值下跌导致赎回增加。当前市场存续理财产品以开放式为主，且大部分为按日、按周、按月等短周期开放式产品，理财产品净值下跌会放大投资者避险情绪，短期内造成大量理财产品被赎回。
二是投资者对净值理财产品的理解不够。部分投资者对当前理财产品缺乏足够的理解，风险承受能力与理财产品风险不匹配，产品净值一有风吹草动，立刻“抢赎”，造成悲观情绪蔓延。资管新规以前，理财产品长期采用“刚性兑付”模式，虽然在销售非保本理财时均标注了“不保证本金及收益”的字样，但在投资者的观念下，无论是非保本或者是保本理财，大家都默认是保本保收益的。事实上，在过去的一段时间里也确实是这样的，银行理财与投资者“双赢”的时代存在了太长时间，导致理财产品受众中存在一大部分风险偏好相对保守的投资者。虽然，当前资管新规过渡期已结束，产品净值化转型也基本完成，但仍有一部分投资风格偏保守的客户习惯于购买理财产品。在净值产品产生波动的情况下，此部分客户不仅成为了赎回的主力军，还不断传递负面情绪，引发恐慌赎回。
3.产品管理人抛售资产触发债券市场进一步波动
一是理财产品赎回加大了产品管理人的流动性压力。理财产品大量赎回造成产品流动性紧张，产品管理人迫于流动性压力，不得不加快抛售流动性较好的资产，大量债券抛盘，致使债券市场进一步扰动，债券价格下跌。
二是资管新规净值偏离度要求放大了市场波动。采用摊余成本法进行核算的现金管理类理财产品，当影子定价确定的现金管理类产品资产净值与摊余成本法计算的资产净值偏离度过高时，为了符合监管规定，产品管理人或会抛售部分资产，调整偏离度，造成市场扰动。鉴于现金管理类理财新规过渡期即将于2022年末结束，后续此因素影响幅度预计将进一步加大。因此，因债券市场收益率上行，触发“理财产品净值下跌—投资者赎回产品—产品管理人被动出售债券—债券加剧下跌—理财加剧赎回”的负反馈机制，理财产品净值跌幅随之进一步加大。
三
应对策略及建议
当前，面对理财产品的净值波动，投资者应从了解自身、了解投资的产品以及树立正确的投资理念三方面来应对，对于存量产品要结合自身的风险偏好和资金流动性情况，及时做好策略调整；对于新购买的理财产品，要考虑风险偏好情况，选择更加适合自身的理财产品。
1.理财产品净值回调的应对建议
针对近期理财产品净值回调，甚至部分理财产品跌破净值，如何做好后续产品的操作，成为很多投资者关注的问题。结合当前宏观经济形势和债券市场未来可能的走势，对于存量理财产品的应对建议主要包括：
一是量力而行，及时调整。对于已持有理财产品的投资者而言，如果投资者的风险偏好发生了变化，风险承受能力已不匹配持有理财产品的风险，此时应当选择退出，投资风险更低的理财产品，如现金管理类理财产品。如果还是不能承受相关风险，则应退出理财市场，选择风险更低的存款等产品。投资者应合理安排产品投资，综合考虑资金使用需求和投资目的，按时间周期制定自己的投资目标和计划，在符合自身风险偏好的前提下做到短钱短投，长钱长投。比如日常使用的资金，应当注重现金管理，追求灵活性，更多的投向现金管理类理财产品。二年内使用的资金，应该兼顾灵活性和收益性；二年后使用的资金应该追求稳健收益；三年后使用的资金应该追求高收益。同时，投资者还应以多种资产优化配置的方式应对市场波动，分散投资，分散风险。
二是对于长期理财投资的投资者，可以调整为封闭式理财产品。在理财产品净值大幅度波动的情况下，为挽留资金，提升理财投资者信心，理财公司快速推出低波动封闭式理财产品。首先，封闭式产品由于其不能提前赎回的特性，可投资的资产期限更长，管理人一般不用考虑流动性风险，资金的利用率会更高，收益更稳定。其次，在符合监管要求的前提下，封闭式产品可以采用摊余成本法估值。比如，近期有理财公司发行了一款固收纯债封闭式理财产品，100%投资固收类资产，采用摊余成本法估值，有效消除了持有净值波动风险。再如，有理财公司发行了一系列一年期左右固收类封闭式理财产品，虽然采用市值法估值，但利用当前债券收益率上行的时机，配置了一些期限相对匹配的债券资产，并持有至到期，可有效规避净值波动，到期时获得稳定的收益。对于投资者而言，可根据自身风险偏好和投资计划，择机选择类似合适的产品投资。
三是对于日常使用资金的投资者，应更多关注现金管理类产品。现金管理类理财产品采用摊余成本法估值，收益比较稳定，同时产品按日开放申赎，灵活性强，可较好契合此类投资者的需求。
2.加强对理财产品的了解
一是净值化后，理财产品净值波动必将成为常态化。债券类资产仍然是理财产品的主要投资方向，尤其是风险等级较低的固定收益类产品。在债市行情下行的情况下，以债券为主要投资标的的理财产品收益必然会受到影响，这也是理财产品真净值化的体现。理财产品收益受投资标的行情影响，将是未来理财产品的常态。
二是理财产品在抗风险方面仍有优势。尽管近期理财产品表现不如人意，但整体来看，主要投向债市的理财产品波动性仍小于股市，且拉长时间看，长期投资的收益仍高于货币市场，仍然具有较为稳定的市场需求。在前文提到的3654只单位净值低于1的产品中，单位净值在0.99之上的有2327只，占比63.71%，其中还包括118只成立期在1个月以内的产品[1]；单位净值在0.98之上的有3181只，占比87.06%；低于0.95的仅有68只，占比1.86%，且基本上为混合类和权益类理财产品。可见，虽然破净理财产品较多，但整体回撤幅度不高。
3.树立正确的投资理念
一是投资者应合理评估自身的风险承受能力。所谓投资者适当性管理，其本质是投资者风险承受能力和理财产品风险程度相匹配。投资者在投资理财产品之前，应对自身风险承受能力有客观的评价，根据实际情况完成风险评估选项，避免购买超过自身风险承受能力的理财产品。
二是投资者应理性看待理财产品净值波动。投资者应理性看待市场波动，尊重行业发展规律。理财产品净值化转型后，净值波动将是每个投资者都需要适应的事情。波动是交易的催化剂、市场的伴生物，没有一个投资者能够逃离波动，我们应该学会正确看待市场的波动。而波动之所以会产生，是因为市场对资产预期收益持有不同的看法。我们要理性面对，从保本、刚性兑付的心理预期中走出来。净值短期回撤不等于投资实际亏损，虽然净值回撤可能会带来暂时的浮亏，但只要持有份额还未到期，净值未来还有上涨的可能。
三是投资者应树立价值投资理念。投资者应坚持价值投资，关注产品长期表现。不论债市抑或股市，面对市场波动，投资者不必过度恐慌于理财产品的净值波动，而应逐步建立长期投资理念，不要因市场短期波动而追涨杀跌，以时间换空间，获得长期回报。
当前在我国坚持“以我为主”的稳健货币政策取向下，债券市场将回归整体稳定的发展趋势，在货币政策没有明显收紧的背景下，市场暴跌的可能性较低。随着监管层着力维护资金面平稳，加之债券收益率快速上行后，其性价比已显著改善，配置型资金加速入场，债券市场已经呈现企稳迹象。同时，各家理财公司也在积极调整投资策略，努力降低市场波动对产品净值的影响。相信在部分风险承受能力不匹配的理财资金出清后，投资者行为将更趋理性，长期来看，理财产品仍是投资者青睐的产品之一。
[1] 理财产品在成立之初，一般因为投资建仓、计提费用等原因，单位净值略微低于1属于正常现象。
